Consultation sur la proposition de consolidation des Obligations hypothécaires du Canada

Appel à commentaires

Date de clôture : 14 juillet 2023

Courriel : CMBconsultation-consultationsOHC@fin.gc.ca

Les commentaires écrits doivent être envoyés à :

Division de la gestion des fonds
Direction de la politique du secteur financier
Ministère des Finances Canada
90, rue Elgin
Ottawa (Ontario) K1A 0G5

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Aperçu

Dans le budget de 2023, le gouvernement a annoncé qu'il envisageait de regrouper les Obligations hypothécaires du Canada (OHC) dans le programme d'emprunt régulier du gouvernement du Canada (GC). Puisque les OHC sont une forme d'emprunt plus coûteuse que les obligations régulières du GC, cette proposition de consolider les OHC vise à réduire les coûts d'emprunt et rediriger des fonds vers des programmes de logement abordable.

Le gouvernement sollicite maintenant l'avis de toutes les parties intéressées sur cette proposition, y compris les émetteurs d'obligations, les prêteurs hypothécaires, les distributeurs de titres d'État, les investisseurs et d'autres parties prenantes intéressées, telles que les contreparties de swaps et de cession en pension dans le programme des OHC. La diversité de ce groupe de parties prenantes est importante car elle permettra de s'assurer que tous les bénéfices et risques associés à ce programme sont pris en compte avant d'aller de l'avant. Le programme des OHC continuera d'être exécuté conformément aux pratiques et procédures normales jusqu'à ce que d'autres renseignements soient fournis. Le gouvernement prévoit fournir une mise à jour sur la proposition de consolider le programme des OHC au sein du programme d'emprunt régulier du Gouvernement du Canada à l'automne 2023.

Introduction

En 2001, la Société canadienne d'hypothèques et de logement (SCHL) a lancé le programme des OHC pour aider à stabiliser l'accès à un financement hypothécaire quelles que soient les conditions économiques. La Fiducie du Canada pour l'habitation, une fiducie à vocation spéciale créée par la SCHL, émet des OHC sur le marché et utilise le produit pour acheter des titres hypothécaires en vertu de la Loi nationale sur l'habitation (TH LNH) auprès de prêteurs hypothécaires canadiens. Actuellement, la Fiducie du Canada pour l'habitation fonctionne sur une base d'équilibre et ne génère aucun revenu, tous les coûts associés à l'émission d'OHC étant transférés directement aux prêteurs hypothécaires et émetteurs de TH LNH.

Les OHC sont pleinement reconnus par le Gouvernement du Canada et constituent une obligation directe et inconditionnelle du Canada. Cependant, les OHC sont émises à un coût plus élevé que les obligations régulières du GC. Cela peut être vu comme une opportunité d'arbitrage sans risque au sein du marché de la dette du Gouvernement du Canada. Si l'achat de TH LNH était financé par l'émission d'obligations du GC plutôt que par des OHC, le financement serait plus efficace et le gouvernement pourrait bénéficier de coûts d'emprunt moins élevés dans le but de générer des revenus qui pourraient aider à soutenir d'importantes priorités gouvernementales, comme les programmes de logement abordable.

Pour y parvenir, le gouvernement continuerait de fournir un financement hypothécaire aux prêteurs et émetteurs, par l'achat de TH LNH, à un coût similaire au financement fourni dans le cadre du programme des OHC. Cependant, le gouvernement financerait ces achats avec des obligations du GC, la différence entre les intérêts payés sur les obligations du GC et les intérêts reçus des prêteurs et émetteurs étant conservée par le gouvernement en tant que revenus. Les revenus réels de la consolidation des OHC dépendront d'un certain nombre de variables. En utilisant le stock actuel d'environ 260 milliards de dollars de OHC et un écart observé récemment de 30 points de base entre les OHC et les obligations du gouvernement du Canada, le changement proposé pourrait permettre au gouvernement de réaffecter des montants importants à d'autres besoins en matière de logement.

Le gouvernement entend maintenir le niveau actuel de soutien accordé au marché hypothécaire canadien. L'intention est de continuer à fournir du financement aux prêteurs hypothécaires à un coût qui correspond au coût actuel du programme des OHC. Cela devrait permettre aux prêteurs hypothécaires canadiens de maintenir un accès stable au financement afin de garantir le bon fonctionnement du marché hypothécaire canadien.

De même, la proposition n'augmentera pas l'exposition du gouvernement au crédit du marché hypothécaire canadien. Tous les prêts hypothécaires du programme des TH LNH sont déjà assurés par une assurance garantie par le gouvernement du Canada, et le gouvernement garantit le paiement en temps opportun du capital et des intérêts aux investisseurs pour les TH LNH et les OHC. Ainsi, l'exposition du gouvernement au risque de crédit hypothécaire ne changerait pas à la suite de la consolidation des OHC. La source de financement utilisée pour acheter les TH LNH, qu'il s'agisse de titres OHC ou d'obligations du GC, n'a aucune incidence sur cette exposition.

Essentiellement, l'objectif de cette proposition est de remplacer une source de financement (OHC) par une autre (obligations du GC) à plus faible coût de financement tout en maintenant stable l'accès au financement hypothécaire et en redirigeant les montants économisés vers des programmes de logement abordable. 

Objectifs

Le gouvernement tiendra compte de trois objectifs dans le cadre de la consolidation des OHC. Ces objectifs sont les suivants :

1. Financer plus efficacement les achats de TH LNH et rediriger les montants économisés vers des priorités en matière de logement abordable.
• En plus de la différence de taux d'intérêt entre les obligations du GC et les OHC, des revenus pourraient également être générés en supprimant les frais de syndication puisque les obligations du GC sont émises par adjudication.
2. Garantir la stabilité du marché hypothécaire canadien.
• Réduire au minimum les répercussions sur le prix et la quantité des achats de TH LNH.
• Assurer un soutien constant aux petits et moyens prêteurs, ce qui favorise la concurrence sur le marché hypothécaire canadien.
3. Maintenir le programme durable et flexible d'emprunt régulier du gouvernement du Canada
• La consolidation de l'encours d'environ 260 milliards de dollars des OHC dans le programme d'emprunt régulier du gouvernement du Canada représenterait une augmentation d'environ 20 % de la dette actuelle du gouvernement sur les marchés.
• Sur une base annuelle, les 40 milliards de dollars d'OHC émises chaque année représenteraient une augmentation d'environ 10 % de l'émission de titres de créance prévue par le gouvernement en 2023-2024.
• Le gouvernement cherchera à structurer toute augmentation des émissions afin de refléter la demande des investisseurs et de maintenir le bon fonctionnement des marchés pour les titres du gouvernement du Canada.

Impacts potentiels sur les participants au marché

La consolidation des OHC représenterait un changement notable dans le marché canadien des titres à revenu fixe. Le gouvernement souhaite connaître les points de vue de tous les acteurs du marché qui interagissent avec le programme des OHC afin de comprendre les répercussions potentielles de la consolidation du programme des OHC, y compris les autres émetteurs d'obligations, les distributeurs de titres d'État, les investisseurs, les prêteurs hypothécaires et les autres participants au programme des OHC.

Alors que nous évaluons les avantages et les risques de la consolidation des OHC, nous aimerions entendre tous les points de vue des acteurs du marché, y compris en ce qui concerne les questions suivantes :

Évaluation des répercussions sur le marché

• Quels changements pourraient découler de la consolidation des OHC de votre point de vue et comment vous réagirez à cette situation?
• Si les investisseurs en OHC ne sont plus en mesure d'acheter des OHC nouvellement émises, vers quels autres investissements se tourneraient-ils et quels effets cela aurait-il sur leur portefeuille?
• Les prêteurs hypothécaires prévoient-ils apporter des changements à leurs opérations régulières à la suite de la consolidation des OHC? Quels effets cela aurait-il sur les opérations de couverture des prêteurs hypothécaires?
• Quelles répercussions la consolidation des OHC pourrait-elle avoir sur la base d'investisseurs du marché canadien des titres à revenu fixe, y compris la participation des investisseurs internationaux?
• Si le gouvernement décidait d'aller de l'avant avec la consolidation des OHC, quels facteurs devraient être pris en compte en ce qui concerne le calendrier de mise en œuvre?

Mise en œuvre de la proposition

Le gouvernement sollicite des commentaires dans certains domaines concernant la façon dont les OHC pourraient être regroupées dans le programme d'emprunt régulier. Si le gouvernement décidait d'aller de l'avant, les émissions d'OHC cesseraient et seraient remplacées par de nouvelles obligations du gouvernement du Canada à mesure que les OHC arriveraient à échéance. Cela signifie que la consolidation complète prendrait environ 10 ans à partir du moment où elle commence. Le gouvernement n'envisage pas de programme d'achat des OHC pour le moment.

Le gouvernement a déjà utilisé l'émission d'obligations du GC pour financer des achats de TH LNH à deux reprises dans le passé dans le cadre du Programme d'achat de prêts hypothécaires assurés (PAPHA). Le PAPHA était un programme d'urgence qui a été utilisé par le gouvernement pendant la crise financière mondiale et la crise de la COVID-19 afin de fournir un financement stable à long terme aux prêteurs hypothécaires et de faciliter la poursuite des prêts aux consommateurs et aux entreprises canadiennes.

Cependant, malgré cette expérience avec le PAPHA, il existe certains domaines clés où le gouvernement demande une rétroaction pour s'assurer que l'achat de TH LNH par l'émission du GC fonctionne correctement dans des conditions normales et d'une manière qui répond aux objectifs du gouvernement.

La Fiducie du Canada pour l'habitation émet des obligations à taux fixe à 5 et 10 ans ainsi que des billets à taux variable à 5 ans. Elle a émis de manière fiable environ 40 milliards de dollars d'OHC chaque année. Si la consolidation devait aller de l'avant, cette émission devrait être absorbée dans le cadre du programme d'emprunt régulier du gouvernement du Canada. Dans la Stratégie de gestion de la dette de l'exercice en cours, le gouvernement a annoncé une émission intérieure brute projetée de 414 milliards de dollars répartis entre les bons du Trésor, les obligations à 2, 3, 5, 10 et 30 ans (les obligations à 3 ans étant abandonnées après le premier trimestre de l'exercice). La consolidation des OHC pourrait donc représenter une augmentation d'environ 10 % du programme d'emprunt du gouvernement. Le gouvernement réfléchit à la meilleure façon de répartir cette émission supplémentaire. Cette émission supplémentaire peut également présenter des avantages, car elle pourrait améliorer la liquidité et le fonctionnement du marché des obligations du gouvernement du Canada.

Le gouvernement pourrait généralement chercher à reproduire la structure des émissions d'OHC, en essayant d'harmoniser les échéances des achats de TH LNH, ce qui augmenterait considérablement l'offre d'émissions à 5 et 10 ans. Cette option pose toutefois un problème, en ce sens que le GC ne prévoit pas émettre de billets à taux variable.

Si le gouvernement devait plutôt répartir cette émission supplémentaire sur l'ensemble de ses secteurs, l'augmentation de l'émission serait considérée comme faisant partie de la Stratégie de gestion de la dette annuelle du gouvernement. Cette façon de faire se traduirait probablement par une augmentation plus équilibrée des émissions dans tous les secteurs et serait probablement plus « efficace » pour le portefeuille du gouvernement dans son ensemble. Cela permettrait également au gouvernement d'améliorer la liquidité et le fonctionnement du marché en utilisant les émissions supplémentaires pour soutenir les secteurs les plus demandés par les investisseurs. Cependant, cette approche ne correspondrait pas à la durée des acquisitions de TH LNH.

Ajustements à la Stratégie de gestion de la dette (SGD) du gouvernement

• Veuillez donner votre avis sur la meilleure façon pour le gouvernement d'intégrer cette émission supplémentaire dans sa SGD.
• Est-il préférable pour le gouvernement de refléter les émissions existantes d'OHC ou de répartir les émissions entre les secteurs?
• Si le gouvernement devait répartir 40 milliards de dollars d'émissions sur l'ensemble des secteurs d'émission, comment seraient-ils le mieux répartis?
• Quels sont les effets possibles de l'utilisation d'une structure en miroir sans billets à taux variable?
• Veuillez donner votre avis sur les effets de l'augmentation des emprunts sur la liquidité et le fonctionnement du marché pour la dette du GC.
• Le gouvernement devrait-il ouvrir de nouvelles obligations de référence dans les secteurs existants afin de répondre à cette augmentation des émissions? Dans quels secteurs?
• Le gouvernement doit-il réorganiser les échéances dans le cadre de l'ouverture de nouvelles obligations de référence?

Coût de financement pour les prêteurs hypothécaires

Actuellement, le coût de financement fourni aux prêteurs hypothécaires par le biais du programme des OHC est lié au rendement de l'émission d'OHC, qui est un taux transparent et déterminé par le marché. En l'absence d'OHC, une nouvelle méthodologie sera nécessaire pour déterminer le coût de financement fourni aux prêteurs hypothécaires. La façon de déterminer le nouveau coût de financement sera un élément crucial pour s'assurer que le programme continue de fonctionner efficacement et continue d'atteindre les objectifs du gouvernement en ce qui concerne le programme des TH LNH, y compris un financement stable assuré aux prêteurs hypothécaires conformément aux taux du marché et la promotion de la concurrence sur le marché hypothécaire canadien en veillant à ce que les petits et moyens prêteurs maintiennent des niveaux de participation similaires dans la vente de TH LNH.

• Le gouvernement prend-il en considération les objectifs mentionnés ci-dessus en ce qui concerne le coût de financement pour les prêteurs hypothécaires?
• Que pensez-vous de l'interdépendance potentielle des trois objectifs?

En ce qui concerne la détermination du nouveau coût de financement, le gouvernement envisage de procéder à des achats réguliers de TH LNH avec un prix fixé comme un écart par rapport à la courbe de rendement du GC, avec la possibilité de réinitialiser l'écart à intervalles réguliers pour s'assurer que le prix reste à peu près conforme aux taux du marché. Cela semblerait assurer la stabilité ou la prévisibilité des prix pour les prêteurs hypothécaires. Cependant, à mesure que les conditions du marché changent, il peut être nécessaire de rajuster l'écart à intervalles réguliers pour garantir que le programme reflète les conditions actuelles du marché.

• Veuillez évaluer les avantages et les inconvénients de ce modèle et comment il cadrerait avec les objectifs du gouvernement.
• Existe-t-il d'autres modèles de tarification à prendre en compte?

Si le gouvernement décidait de procéder à la consolidation des OHC en utilisant un écart fixe par rapport à la courbe du GC, l'écart pourrait être calibré en référence à un panier de titres liquides (p. ex. GC, obligations provinciales, etc.) étroitement corrélés aux OHC. Ce panier serait conçu pour refléter une « OHC théorique » et viserait à maintenir les coûts de financement actuels pour les prêteurs hypothécaires et à soutenir les mouvements de prix prévisibles. L'utilisation d'un panier permettant de tenir compte de l'ensemble du marché dans le calibrage de l'écart pourrait réduire le besoin d'ajustements d'écart plus fréquents par rapport à la tarification basée uniquement sur la courbe de rendement du GC.

• Quels points de données doivent être inclus dans la construction d'un panier pour la tarification inclusive d'une OHC théorique?
• Quelles mesures le gouvernement peut-il prendre pour assurer la transparence du taux proposé par l'approche de l'OHC théorique?

Prochaines étapes

Au terme de ces consultations, le gouvernement prendra le temps d'évaluer tous les commentaires reçus. Le gouvernement peut choisir de publier un résumé de ces consultations, ainsi que certaines ou toutes les réponses écrites reçues. Les commentaires reçus serviront à orienter les décisions politiques sur la proposition de consolidation des OHC au sein du programme d'emprunt régulier du GC. Comme annoncé dans le budget de 2023, le gouvernement a l'intention de faire le point à ce sujet à l'automne 2023.